第二节 财政和金融的关系

一 已有理论探讨

财政政策是指为促进就业水平提高，减轻经济波动，防止通货膨胀，实现稳定增长而对政府财政支出、税收和借债水平所进行的选择，或对政府财政收入和支出水平所作的决策。增加政府支出，可以刺激总需求，从而增加国民收入，反之则压抑总需求，减少国民收入。财政政策工具主要包括财政收入（主要是税收）、财政支出、国债和政府投资。货币政策也就是金融政策，是指中央银行为实现其特定的经济目标而采用的各种控制和调节货币供应量和信用量的方针、政策和措施的总称。央行运用各种工具调节货币供应量来调节市场利率，通过市场利率的变化来影响民间的资本投资，影响总需求来影响宏观经济运行的各种方针措施。货币政策工具包括法定准备金率、公开市场业务和贴现政策、基准利率。

古典主义者强调货币政策的作用而否定财政政策的作用。货币的投机需求与利率成反方向关系，但当利率上升到相当高度时，保留闲置货币而产生的利息损失将变得很大，而利率进一步上升引起的资本损失风险将变得很小，这就使货币的投机需求完全消失。这是因为，利率很高，意味着债券价格很低。当债券价格低到正常水平以下时，买进债券不会再使本金遭受债券价格下跌的损失，因而手中任何闲置货币都可用来购买债券，人们不愿再让货币保留在手中，即货币投机需求完全消失，货币需求全由交易动机产生。这时变动预算收支的财政政策不可能影响产出和收入。实行增加政府支出的政策完全无效，因为支出增加时，货币需求增加会导致利率大幅度上升（因为货币需求的利率弹性极小，几近于零），从而导致极大的挤出效应，因而使得增加政府支出的财政政策效果极小。相反，变动货币供给量的货币政策则对国民收入有很大作用。这是因为，当人们只有交易需求而没有投机需求时，如果政府采用扩张性货币政策，这些增加的货币将全部被用来购买债券，人们不愿为投机而持有货币，这样，增加货币供给就会导致债券价格大幅度上升，即利率大幅度下降，使投资和收入大幅度增加，因而货币政策很有效。

凯恩斯主义则强调财政政策。凯恩斯认为，当利率降低到很低水平时，持有货币的利息损失很小，可是如果将货币购买债券，由于债券价格异常高（利率极低表示债券价格极高），因而只会下跌而不会上升，从而使购买债券的货币资本损失的风险变得很大。这时，人们即使有闲置货币也不肯去购买债券，这就是说，货币的投机需求变得很大甚至无限大，经济陷入所谓“流动性陷阱”状态。如果政府增加支出，并不会引起利率上升而发生“挤出效应”，于是财政政策极有效。相反，这时如果政府增加货币供给量，则不可能使利率进一步下降，因为人们再不肯用多余的货币购买债券而宁愿让货币持有在手中，因此债券价格不会上升，即利率不会下降。既然如此，想通过增加货币供给使利率下降并增加投资和国民收入就是不可能的，货币政策无效。

作为国家宏观调控的两大手段，财政政策和货币政策需要协调配合，才能充分发挥功能作用，实现国家宏观调控的目标。财政政策与货币政策的协调配合主要有三种类型：①双松搭配类型，这是指扩张性财政政策与扩张性货币政策的组合，这种政策组合可以刺激经济增长，扩大就业，但也会带来通货膨胀的风险。②双紧搭配类型，这是指紧缩性财政政策与紧缩性货币政策的组合，这种政策可以有效抑制需求膨胀与通货膨胀，但也会带来经济停滞。③松紧搭配类型，具体包括两种情况，一是紧的财政政策和松的货币政策组合，这种组合在控制通胀的同时，可以保持适度的经济增长，但货币政策过松，也难以制止通货膨胀；二是松的财政政策和紧的货币政策，这种政策组合可以在保持适度的经济增长的同时尽可能地避免通货膨胀，但长期使用这种政策，会积累大量财政赤字。一般而言，如果社会总需求明显大于社会总供给，则应采取紧的政策实施，以抑制社会总需求的增长；如果社会总需求小于总供给，则应采取松的政策实施，以扩大总需求。

从上述两大政策的搭配类型可以看出，财政政策和货币政策调控经济的侧重点不同。①货币政策可能更多地侧重于总量的调节，而财政政策可能更侧重结构性的调节。②财政政策对收入分配的调节作用比较突出；而货币政策可能更多地侧重于保持币值的稳定。③财政政策在治理通货紧缩的时候作用更突出；而货币政策在治理通货膨胀的时候作用更突出。

二 央行独立性的政策和实践历程

新中国成立以后的计划经济管理体制基本模仿了苏联，尽管这个时期银行在国民经济建设中发挥了积极的作用，但由于体制所限，中国人民银行的地位实际上就是政府的一个会计、出纳单位。不仅如此，在十年动乱的“文化大革命”期间，连以计划经济为特征的金融体制也难以维持，银行业务基本停顿，仅仅保留了发行、出纳职能。在这种情况下，国务院决定银行系统同财政部门合并，中国人民银行总行并入财政部，各省市分行与财政厅（局）合并。人民银行办公厅综合部门并入财政部相应部门，单独设立一个银行业务组，主管相关业务。

改革开放后，逐渐确立了市场经济的改革导向，原有的融资体系越来越不适应经济的发展需要。1979年8月28日，经国务院批准，中国人民银行从财政部独立出来，履行中央银行职能。同年，中国农业银行再度恢复，中国银行从人民银行分设，中国人民建设银行从财政部分设，形成三家专业银行。由此中国初步形成了以中央银行为中心、以专业银行为主体、其他金融机构并存的新型的金融体系。1983年9月17日国务院发布了《关于中国人民银行专门行使中央银行职能的决定》，正式宣布了中央银行制度的确立。中国工商银行也于1984年1月1日正式挂牌，承担原来由人民银行办理的工商信贷和储蓄业务。四大专业银行也逐渐转变成商业银行，后来政策性银行、股份制商业银行和城市商业银行相继成立，完善的银行体系架构基本形成。

1995 年3月通过的《中华人民共和国人民银行法》确立了央行的地位、权限和职责，并明确规定央行独立于财政，独立于地方政府，并且不允许对财政透支，不允许直接认购和包销政府债券，不允许向地方政府、各级政府部门提供贷款。这条法律的颁布具有重要的时代转折意义，在一定程度上加强了中央银行的独立性。这次改革强调了中央银行的统一的宏观调控，取消了人民银行分支行的一些贷款规模和再贷款的一些调剂权利，特别重要的是中央银行主动地取消了自己的利润留成。为进一步减少地方对央行工作的干预，确保央行独立性，从1999年1月1日开始实行大区行制度，九个派出的分行是中国人民银行天津分行、 中国人民银行沈阳分行、中国人民银行上海分行、中国人民银行南京分行、中国人民银行济南分行、中国人民银行武汉分行、中国人民银行广州分行、中国人民银行成都分行、中国人民银行西安分行。但是大区行制度也存在管理层级过多、各省模式不同、信息反馈不及时、货币政策贯彻不畅等问题，还存在人民银行官员级别相对地方主要领导较低难以实现独立性的问题，2019年人民银行又在酝酿重回省级分行管理体系的改革，目前正在逐渐推进，预计2020年完全落地。

三 财政和金融之争

2018年7月13日央行研究局局长徐忠发表一篇题为《当前形势财政政策大有可为》的文章，引发了有关央行与财政部、金融与财政的热烈讨论。7月16日，署名“青尺”的财政部官员在财新网发表了一篇题为《财政政策为谁积极？如何积极？》的回应，反驳了徐忠的一些观点。二者的争论主要存在三个层面：积极财政政策是否真的积极？财政对国有金融机构注资和改善治理了吗？治理地方债务是否考虑财政风险金融化？

徐文认为预算管理不健全，导致财政运行存在顺周期性，没有发挥好逆周期宏观调控的作用。财政赤字并不是越少越好，更不是收入增长越多越好。为了防范和化解金融风险，金融部门正在去杠杆，货币政策实际上是稳健中性的。在这种背景下，财政政策应该是积极的，然而现在看到的情况是，财政收入以较高的速度增长，今年预算安排的赤字率是2.6%，与去年3%的水平相比是紧缩的。即使按照一些财政专家所测算的，实际的赤字率可能达到3%，那也不是积极的。因为对地方债务控制后，总的财政政策不可能积极。没有赤字增加的积极财政政策就是耍流氓。青尺则反驳不能将赤字规模与积极财政政策的力度简单等同起来。提出查阅2018年预算报告，可以看到有关线索：“统筹收入、赤字、专项债务和调用预算稳定调节基金，适度扩大财政支出规模”。上述表述说明，虽然官方赤字口径未发生变化，但财政部门在实际操作中已统筹考虑多种渠道加大积极财政政策力度。徐文还提出提高财政支出效率，不能一边降税一边加大税收征管力度。

徐文认为履行好国有金融机构出资人职责关键是做好两项工作。一是要充实国有金融机构的资本金。从国有资产管理体制角度而言的国有资本，是经济学中的“资本”概念，而非会计上的“资产”概念，国有企业只有减去负债后的“净资产”所有权才属国家所有，才是真正的“财富”。从金融业的角度看，现有国有金融企业的国有资本在很大程度上是不真实的，有的是自己为自己注资，有的注资早已消耗殆尽。之前的历次注资，财政并没有真正掏钱，“特别国债”实际是在央行的帮助下财政发债银行买、银行自己为自己注资，没有真正增强银行吸收损失的能力。一些金融机构股份制改革过程中设立的共管账户，也属于类似的性质。当前经济存在下行压力，金融去杠杆导致金融机构资产从表外回归表内，资本短缺的问题显得尤为突出，财政做实国有金融机构资本更加重要。为了增强防范和应对金融风险的能力，必须以财政资金真实地向国有金融机构注入资本。二是通过银行董事会结构多元化，提高董事会专业性，提升国有金融机构的公司治理水平。如果光是派人、给国有金融机构当“婆婆”，不能改善公司治理，我估计将来中央可能需要出另一个文件，授权人民银行或其他部门来履行出资人职责。青尺反驳说质疑中央财政没有真正掏钱，这种说法是很不专业的。1998年全国财政收入只有9800多亿元，发行2700亿元特别国债不是一个小数。回过头来看，当时设计出一整套合乎市场经济规律的注资方案，是值得称道的。放到今天来看，财政发债注资商业银行，举债的同时形成收益率较高的资产，同时央行释放流动性，缓解资金面紧张，实属十分正常的协同操作。只不过20年前市场主体和手段有限，定向发行国债、降准备金率和被注资的对象都同为四大行而已。当年财政注资银行，就是加大积极财政政策力度的重要体现，后来财政对于商业银行股改的支持也是毋庸置疑的。从一直存续的特别国债及付息，到后来银行不良资产转为优质债权，这些都是实实在在的钱和权益，最后承担者是全体纳税人，岂能转身一笔勾销变成了靠银行自己和央行“帮助” 呢？进一步设想，若1998年不采取这个注资方案，解决问题还有几种可能：央行直接放水当出资人，财政挤掉大量民生支出用于注资银行，财政以高息举债注资而后用更多的财政收入偿还；如果采取这些做法，最终利益受损的是谁呢？

关于地方债务清理，徐文提出在没有理清楚政府与市场的边界、财政与金融的边界之前，将一些隐性债务划到政府债务之外，一推了之，这对化解风险本身没有帮助。这种做法可能引发地方政府的道德风险，偿债意愿降低，将财政风险转嫁金融部门势必增加金融机构出现坏账的风险，甚至引发系统性风险。事实上，地方政府的资产负债是同时扩张的，有些基础资产的质量还是相对良好的，可以对其债务偿还形成一定的担保。地方政府的去杠杆不能只关注负债方，更要关注资产方，完全可以通过资产出售、兼并重组等方式来缓解债务风险。青尺反驳说金融机构在地方债乱象中，很大程度上扮演着“共谋”或“从犯”的角色，绝不是只会产生幻觉和弱势的“傻白甜”。地方政府不规范举债的各类形式、各个环节，几乎都有不同类型金融机构参与，其包装操作之复杂，远超出基层财政部门的工作水平。在以前地方举债处于灰色地带的情况下，不可能像发行政府债券一样明面上公平竞争，金融机构在帮助地方政府融资时，自然设计对自己最有利的方案，既要确保刚性兑付，又要将自身收益最大化。考虑到地方政府融资冲动十分强烈，难说双方究竟孰强孰弱，甚至在预算法修订和地方债清理规范之后，还有金融机构强势要求地方政府违法违规对非政府债务进行担保。

从具体论述可以看出，二者争论的核心是财政风险金融化。中国地方政府融资模式从过去的“土地财政+平台贷款”模式向“土地财政+隐性负债”模式转变，通过明股实债的PPP项目融资、政府引导基金和专项建设基金等方式规避对地方融资平台融资功能的限制，地方政府债务风险攀升且高度不透明，财政风险可能直接转化为金融风险。截至2017年末，中国地方政府债务余额16.47万亿元，加上中央财政国债余额13.48万亿元，政府债务余额为29.95万亿元，政府负债率（债务余额除以GDP）为36.2%。在地方层面，地方政府利用财政等手段干预金融资源配置，通过财政存款、财政补贴、高管任免奖励等手段诱导金融机构加大对当地经济建设的资金支持。在中央层面，也存在财政责任转嫁。在1997年国有商业银行剥离不良资产、1999年金融资产管理公司对央行举债、2003年以来对证券公司等金融企业重组注资过程中，中央银行提供大量金融稳定和金融改革再贷款，承担了本应由财政承担的责任。

财政政策与货币政策之间的冲突仍然较多。“财政政策缺位、货币政策被迫补位”。货币政策属于总量调控政策，侧重于短期总需求调节，结构调整并非强项。因此，经济结构调整应“以财政政策为主和货币政策为辅”。而中国的实践中，由于政府职能转变滞后，财政在“三农”、教育、医疗、社会保障、自主创新、节能减排、生态保护等领域的投入严重不足，历史欠账问题没有完全解决，资金缺口仍然较大，倒逼货币政策不得不承担部分结构调整的职能，影响了宏观调控的总体效果。国债的发行规模和期限，简单从财政功能出发，只考虑财政赤字、平衡预算以及降低发行成本的需要，忽略国债的金融属性及其在金融市场运行和货币政策调控中的重要作用，导致国债收益率作为金融市场定价基准的作用无法充分发挥。

四 财政与金融的协调平衡

破解财政与金融失衡的体制根源，有必要从以下方面入手：

一是划清政府和市场的边界，推动财政与金融双归位。市场在资源配置中起决定性作用，更好发挥政府作用。政府应避免对经济活动的直接干预，减少对私人部门的挤出，将资源配置的主导权留给市场，并为市场更好地发挥资源配置功能创造条件。推动建设财政向公共财政转型，核心是财政尽量不直接参与经济建设和市场活动，主要为维护市场提供必要的公共物品和公共服务。要主动限制财政及其他广义政府经济活动，为市场的培养和发展拓展空间，使社会融资更多地流向企业和个人，把投资机会和风险让渡给市场，使市场参与主体在分散决策、试错与创新中发现新的经济增长点。发展中的问题还需要通过发展解决，支持企业通过市场化手段优化债务结构和资本结构、降低融资成本、分散风险。鼓励高成长、高盈利的中小企业和民营企业通过债券融资优化资本结构。建立健全地方政府举债行为的监督机制，加强信息集中披露，并将政府债务管理纳入考评机制。

二是加强财政政策与货币政策的协调，形成政策合力。货币政策侧重于短期总需求调节，以保持价格稳定和经济总量平衡，为供给侧结构性改革提供适宜的货币金融环境。财政政策应更侧重于经济结构调整，发挥对定向调控的支持作用，服务于中长期经济发展战略。进一步理顺财政部和央行之间的关系，政府债券发行应充分考虑对金融市场的影响和作用。金融业去杠杆要考虑外部性，仍需要监管机构加大协调和整合力度，防止资金聚集造成的资产价格上涨，尤其是需要斩断金融资产和房地产价格交互放大的渠道，回归住房的商品属性。对暂时存在经营困难、未来市场潜力巨大的企业加大直接融资比重，鼓励实施债转股、债务置换，提升企业再融资能力。要有效运用财税、金融、汇率等政策工具，多措并举切实降低实体经济的运营成本和创新成本。