第三节 经济增长与金融的关系

新古典经济学与凯恩斯经济学主要在“货币与金融是否中性”这个主题下研究金融与经济的关系。第二次世界大战后，托宾（Tobin）发展了凯恩斯经济学。与哈罗德—多马模型的实物资本理论有所不同，他提出的新古典货币增长模型认为，货币影响人们的可支配收入，从而影响其消费和储蓄行为，并影响经济增长。托宾等人肯定了金融对经济增长的作用，但此时的金融概念并没有“发展”的含义，金融发展的问题尚未完全进入经济学。金融发展理论起源于“帕特里克之谜”。

一、金融发展理论的提出

帕特里克（Patrick，1966）认为，金融发展与经济增长存在因果关系，他定义了需求拉动型和供给推动型两种金融发展模式。这两种模式与经济发展阶段有关：在经济发展早期阶段（发展中国家），金融供给推动型模式更有可能出现，金融发展领先并且推动经济增长，主要作用是动员储蓄增加投资；在经济发展后期，金融部门已经有较大发展，需求拉动型模式更为普遍，实体经济部门对金融服务的需求促进金融中介和金融工具的发展，金融发展是实体经济发展的结果。(1)根据帕特里克的理论，金融发展与经济增长的因果关系存在三种可能：第一，金融发展是因，经济增长是果；第二，经济增长是因，金融发展是果；第三，金融发展与经济增长互为因果。这就是“帕特里克之谜”。 帕特里克的理论仅属于假说，没有对金融发展作出清晰的定义，也没有经验数据的支持，此后的金融发展理论大体是沿着解释“帕特里克之谜”的路径展开。

戈德史密斯（Goldsmith,1969）首次提出金融发展的定义，创造了金融发展的衡量指标。他的金融发展理论实际是结构分析方法，认为金融发展就是金融结构的变化，而金融结构包括一国金融工具、金融机构的形式、性质及相对规模。他通过金融相关比率（FIR）等金融结构指标，用跨国数据（35个国家）验证经济发展与金融发展之间大致存在平行关系，他发现在部分国家，经济飞速增长时期也是金融发展速度较快时期。但他并没有确认金融发展—经济增长的因果方向，而且，金融如果对经济增长有作用，其功能主要是动员储蓄和投资分配。他也指出，虽然不能确定金融结构与一国整体增长率之间的关系以及用金融来解释增长的国别差异（以德国、英国为例），但是在具体实例研究中还是可以证明。(2)麦金农（McKinnon）和肖（Shaw）深化了戈德史密斯的“金融发展”概念，他们受发展经济学的影响，专门研究发展中国家的金融问题，提出了金融深化理论，建立起一套衡量金融深化的指标体系。金融深化理论修正了哈罗德—多马模型，经济增长模型包含经济增长、储蓄和金融深化的交互作用，并且认为良好的金融制度能够激励储蓄资金并分配到产业部门的投资中，金融与经济发展之间存在相互促进和相互制约的关系。但金融深化论仍只注重金融的储蓄投资功能，这只影响资本形成，没有涉及到金融发展对全要素生产率的影响，可以说与经济增长理论的发展是脱节的。

二、金融发展与经济增长的关系：金融的功能观

1993年，金（King）和莱文（Levine）用多个指标衡量并扩展了金融的功能，利用多国的时间序列数据（80 个国家1960—1989年）, 在控制住影响长期经济增长的其他变量和国别特质因素的情况下，通过计量模型发现，金融中介的规模和功能的发展不仅促进了资本形成,而且刺激了资本的使用效率，从而影响长期经济增长。这就实证证明了熊彼特认为金融促进经济增长的理论可能是对的（Schumpeter Might Be Right）。金和莱文设计了四个指标来实证地定义金融发展:一是传统的金融深度指标（LLY）,等于金融系统的流动性负债除以GDP，用于衡量金融中介的规模；二是机构构成指标(BANK),等于商业银行的信贷资产除以商业银行的信贷资产与中央银行国内资产之和，用于衡量一国商业银行相对于中央银行在配置国内信贷资源上的重要性，这个指标意味着商业银行比中央银行能够更好地提供风险分散和信息服务等功能;三是私人企业信贷占比指标之一(PRIVATE),等于商业银行对私营企业的贷款除以国内信贷总量（减去银行间贷款）;四是私人企业信贷占比指标之二（PRIVY）,等于商业银行对非金融私营企业的贷款除以GDP。PRIVATE和PRIVY衡量一国金融资产的分布状况，相对于国营企业贷款，银行在私营企业贷款中承担更多的评估、筛选和风险管理的功能，所以, PRIVATE和PRIVY可用于衡量金融中介的风险管理和激励功能。金和莱文不仅证明金融发展与经济增长之间存在显著的长期关系，并且金融发展有先行意义，如果一国有相对较高的金融发展水平，经济就可能在接下来的10~20年内产生相对较高的增长速度。(3)

金和莱文的工作激发了金融发展理论的新潮流。20世纪90年代，以金和莱文、斯蒂格利茨（Stiglitz）等为代表的经济学家利用内生增长理论开创了内生金融发展理论的研究。从理论和实证两个方面证明了金融发展和经济增长之间的因果关系。在理论方面，内生金融发展理论在模型中引入不确定性、不对称信息和监督成本等因素，把金融作为内生变量，对金融在经济发展中的内生形成过程及其对经济增长的作用机制作出了新解释。金和莱文（1993）根据奈特（Knight）和熊彼特关于企业家、经济活动、创新和金融服务的观点，提出金融体系从四个方面影响生产率：第一，评估企业家，选择项目；第二，动员资源资助有发展前途的项目；第三，分散与创新活动有关的风险；第四，揭示了创新活动的潜在回报。一个良好的金融系统提高了创新成功的概率，从而促进经济增长(4)。阿西莫格鲁（Acemoglu）等从储蓄动员、资源分配、风险分担的金融功能出发，证明大型的、不可分割的项目中，各种金融安排能够有效地动员储蓄并投资于高风险项目，从而对经济增长产生正面影响。金和莱文等人的研究证明，只有充分认识金融功能，才能真正认识金融发展与经济增长的关系。

金融发展的“功能观点”由博迪（Bodie）和莫顿（Merton）等人提出，他们认为，相对于金融机构而言，金融功能具有更强的稳定性，金融机构和金融市场不断地动态演进，完善和发展了金融体系的功能。金（King）在他们工作的基础上总结了金融系统的五个功能: 动员储蓄资金，配置资源，实施公司控制，便利风险管理，方便商品、服务和契约的交换。以上金融功能在资本积累和技术创新等方面发挥作用，促进了经济增长。在实证研究方面，拉詹（Rajan）和津盖尔斯（Zingeles）,Binh、Park和Shine等人分别从行业、企业的层面以及运用计量、历史、案例的方法来研究金融对经济发展的影响，得出了“金融发展是因，经济增长是果”的结论，“帕特里克之谜”基本得到解答。

三、引入制度因素的金融发展理论

金融发展理论引进了制度等环境因素，进一步丰富了金融发展和演进机制。比如，拉波塔（La Porta）、洛配兹·西拉内斯（Lopez-de-Silanes）、施莱弗（Shleifer）和维什尼（Vishiny）（四位学者合称LLSV）等人将法律制度、执法效率因素引入模型，对49个国家的样本进行分析后发现，各国法律制度对投资者的保护存在着系统性的差别。在法律较为完善且执行效率较高的实行普通法的国家中，金融市场得到了良好的发展；在法律对小股东权利提供较好保护的国家, 企业具有较高的市场价值,而在对小股东缺乏法律保护的国家, 企业的市场价值较低；在法律环境对投资者越有利的国家,获得长期外部融资的企业占全部企业的比例也越高。认为法律环境重要的学者认识到, 政治在投资者保护中具有不可忽视的作用, 尤其是对投资者保护方式的选择具有重要的作用。例如, 格雷瑟（Glaeser）和施莱弗发现, 由于美国的法院无法有效抵御强大的经济利益集团“强盗资本家”的破坏行为, 因而政府监管代替诉讼，成为对诸多商业活动实施社会控制的主要手段。(5)我们认为，以上理论与实证说明，无论是以分解增长要素的方式寻找经济增长的单一原因，还是综合多种因素的交叉作用解释经济增长，金融都能发挥配置资本、优化资本质量和促进资本形成等功能，影响经济增长。但在增长理论计量各种因素的贡献时，金融的作用被低估了，其原因可能是：第一，所有无法计量的因素都归入全要素生产率，包括生产组织、中介组织、制度和政策等，金融的因素没有得到充分的计量，而且全要素生产率的提高应当包括科技与金融的互动因素，这一点没有得到应有的重视。第二，全要素生产率和资本投入对产出增长的贡献比例，高度依赖于投入的度量方法，如果计算资本存量时没有考虑质量提高的因素，那么，这个因素的贡献会被归入全要素生产率。第三，全要素生产率代表总效率，但不是增长的全部，即使一半以上的人均收入增长来自全要素生产率的提高，也不能忽视投入要素仍然是有作用的。从经济增长的微观机制看，在不完全市场的条件下，物质资本、人力资本的投入和技术创新的资本要求，都需要金融支持，尤其是高风险投资。如果忽视投资过程，金融因素就会被忽视。增长理论关于企业家的所有融资都能得到满足的假设是不现实的，而且资金价格由企业家与金融家双边共同决定。

综上所述，内生增长理论与内生金融发展理论殊途同归，恢复了熊彼特创新理论，确定了投资、技术创新和制度等环境因素共同对长期经济增长起作用。沿着技术变迁到经济增长的研究路线考察，金融包含在制度和环境之中，由于金融理论的发展，肯定了金融功能对经济增长的作用，就有必要将金融从制度和环境中抽离出来，专门研究技术创新与金融的关系。另一条从金融发展到经济增长的研究路线，也不能仅满足于解释宏观现象和宏观加总数据的相关性，因为经济长期增长的主要动力是创新和知识增长，要想更加深刻地说明金融促进经济长期增长的机制，就要更清楚地解释金融与研发（R&D）、知识增长的关系（如图1-2所示）。

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